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2017年11月24日 星期五

机构研报

10月房地产数据点评:房地产股票超额收益区间渐进,精选高安全边际品种

报告日期:2017-11-15

1)我们观点的变化:由过去难有超额收益的表述(只会有超跌后的估值修复),变为几周前开始提示板块超额收益区间渐进,强调全国销量同比增速自16Q1起持续调整,10月单月同比降幅继续扩大,分城级看(更新至M9),一线正在筑底(Q2起同比持续低位震荡),二线正在探底(M6起同比持续负增长),三四线继续下行(M9同比已降至小个位数),10月数据稍后公布;57城高频数据显示11月(截至13号)销量同比降幅继续小幅扩大。维持全国销量同比18年中见底的判断,18年全年销量呈现宽“U”型走势,这意味着明年上半年最早春节前后可以加大配置地产股,目前看,四季度往后一二线城市销量降幅有望收窄,所以甚至今年年末一些够便宜或折价高的,布局往1,2线集中的地产公司便已陆续出现买点机会;

2)关于集中度提高的讨论:我们在15年的策略报告中就指出“从分散到集中”将是未来房地产行业趋势之一,行业从去年2季度开始的调整(包括3,4线的滞后上涨)使得近期房地产行业集中度提高的逻辑增强,一方面在于限售限购背景下许多楼盘被“捂住”,一方面在于确实许多三四线的小开发商通过各种途径退出市场。龙头集中度提高的背景未来如何影响市场?a. 短期看,销量过去脉冲式(扩散效应下的接力上涨)的调整式微,未来2 个季度集中度提高的现象虽存在,但总体数据的回落会降低集中度提高的关注度,全局销量的调整会更为投资者感觉到;b. 再看长点,在预期的18 年年中销量筑底后,龙头房企因库存累积和充分货值的保障,可能出现更高的弹性,市场届时愿意给出一个估值溢价。

目前来看,更多的投资者关注地产股,在整体估值便宜之外,上述b 点是一个很重要的方面。

3)流动性仍是值得关注的重点因素:流动性或成短期风险点,而cds反映的风险偏好上升或加大这种风险的释放,配置上不利于高估值品种,而房地产板块是一个策略性很强的板块对流动性的边际反映很大,回避高估值品种,包括NAV高溢价以及PE高溢价。利率变化不单影响市场,也压制大家对房屋按揭贷款利率的判断,当然,我们仍判断按揭贷款利率其高点出现在今年4季度末到明年1季度;

4)在行业的大背景下,市场对(类)REITs这类型的产品需求还是比较旺盛的。但要强调的是并非这些融资工具的出现而使得房地产企业在未来得到改善的可能;而是随着行业不断的发展,城镇化进程进入下半场(未来还有十几年城镇化率突破70%,城镇化进入成熟阶段),倒逼这些相应融资工具的出现,这是结果而非原因我们一方面要把握热点,另一方面要注意公司的安全边际。我们需要思考是用行业增速法还是公司资产价值结合PE的方法去估值;考虑到REITs主动管理行业面对的仍是不动产,开发管理运营仍需要一定周期,其增速很难说今年做到1个单位,明年做到100个单位,也并非按流量或者按人头来进行估值的。从过去的例子看,美国最大的REITs基金平台,高周转的存量运营公司,差不多也是10年12倍左右的增长,相当于是年化20%-30%的增速,因此我们认为约30X PE的估值是这类公司的一个基准。

研究员:赵可,刘义 所属机构:招商证券