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2017年11月21日 星期二

机构研报

新地产观察系列二:德国住房“奇迹”的无奈与代价

报告日期:2017-11-14

德国房价不论是涨幅还是波动都在全球主要经济体中处于最低的水平,低波动和德国在社会合作租赁和抑制金融投机方面的成功实践密不可分,非常值得国内借鉴。但过低的涨幅、尤其是 1995-2006年席卷全球的地产泡沫中德国房价不升反跌,在相当程度上映射的是其疲弱的经济基本面,德国最终借道出口来分享全球地产盛宴,这并非没有代价,且难以复制。“房住不炒”的定位下,抑制房价偏离基本面的过度波动是应有之义,但基于基本面的房价低迷并不能成为我们借鉴的理由。

1.德国住房“奇迹”

1975年至今,德国人均可支配收入累计上涨73%,实际房价仅上涨3%。不论是短期波动还是长期涨幅,德国都是发达经济体中房价最为稳定的国家。尤其是1995-2006年席卷全球的地产泡沫中德国居民杠杆逆势去化,这使得德国在危机过后仍能实现稳健增长,突显其在欧洲的基石地位。

2.房价为何低迷:失落的欧洲病人1995-2006

把时钟拨回到1995-2006年,德国又是另一番景象,曾在二战后创造经济奇迹并引领欧洲复兴的德国从上世纪90年代中叶开始经济增长持续乏力,人口快速老化、失业率攀升、对移民吸引力弱化,在欧洲的经济地位快速走低,从这些角度观察,德国在这一时期房价的疲软并没有那么特殊。

3.突围之道:借道出口分享全球地产盛宴

人口快速老化和高租赁占比使得德国很难像英国和西班牙那样通过鼓励住房自有提振经济增长,德国选择了借道出口分享全球地产盛宴,这铸造了德国在稳定的房价之外又一个重要的特征:大国经济、小国出口。换言之,德国虽对内不鼓励、不依赖居民加杠杆,但当全球普加杠杆时,德国也受益颇多。

4.德国住房“奇迹”的代价

德国借道出口分享全球地产盛宴并非没有代价,虽然对内不依赖地产,但居民消费和住房投资对经济的拉动常年为负很难说是合意的。消费低迷的背后是德国为强化出口优势而不得不付出的代价:收入分配恶化,劳动报酬占比降低且结构恶化。如果观察广义的财富不平等,德国更是欧洲贫富差距最严重的国家之一。未来我们在防范系统性风险的同时需要继续寻求向消费转型,在借鉴德国住房模式时不应忽略其疲软的居民消费和恶化的财富分配。

研究员:牛播坤 所属机构:华创证券