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2017年08月17日 星期四

机构研报

海印转债发行报告:评级较低、不可质押,网下博弈性较强

报告日期:2016-06-06

转债条款分析

海印转债发行规模11.11亿元,期限6年,票息分别为0.5%、0.7%、1.0%、1.5%、1.8%和2.0%,到期赎回价为票面面值的110%(含最后一期利息)。初始转股价为5.26元/股,与前1 个交易日均价相同。债券信用等级为AA-,无法进行交易所质押入库,控股股东广州海印实业集团提供无条件不可撤销的连带责任保证担保。

考虑到AA-评级,票息比此前发行的AA及以上评级转债要高,且到期赎回价也较高(110元),纯债到期收益率为2.48%,高于同期限存量转债,但由于海印转债是存量转债中首支AA-级转债,到期收益率其实相对一般。若以6年期AA-企业债到期收益率6.608%来计算,债底79.3元偏低,低于今年以来已发行转债的初始债底价值。 转债条款一般。下修条款(15-30,90%)一般,其中下修边界较低,但需满足的天数属于中等水平;提前赎回条款(15-30,130%)和回售条款(30,70%)一般。

定价分析和投资建议:网下打新博弈性强

定价分析:上市首日价格预计在120元左右。若未来正股年波动率为35~40%,海印转债理论价值约118~122元,对应转股溢价率19%~23%。而按照6月3日的正股收盘价,转债的转股价值为99.8元,上市后如果正股价维持在5.1~5.3元左右,转债转股溢价率在20~25%,则上市价格在116~125元左右,中枢为120元。

纯抢权收益平淡,仅约1.7%。同时,股市风险偏好并未稳定,货币政策偏向稳健,仍需防范正股下跌风险。 发行方式为网上和网下发行,网下定金比例25%。网下申购上限为8.88亿元,下限为200万元;网上申购上限是2.222亿元。申购时间为2016年6月8日,网下资金占用约7天,网上资金占用8天。

预计海印转债网上网下总申购资金可能在6000-7000亿左右,那么中签率在0.09%~0.11%左右。如果海印转债上市首日价格在120元,按照网下冻结资金7天、网上8天和25%的定金比例计算,则当中签率为0.09%时,网上申购年化收益率为0.81%,网下为3.7%;而当中签率为0.11%时,网上申购年化收益率为0.99%,网下为4.53%。网下打新收益能覆盖资金成本,博弈点在于中签率高低。

综上所述,海印转债的条款一般,正股基本面仍需要看“商业+文娱+金融”生态闭环对业绩的实际效果,预计上市后价格或在120 元左右。但考虑到正股当前估值不低,权益有波动风险和纯抢权收益较低,仍建议投资者抢权量力而行,网下参与申购博弈性较大。(风险提示:中签率较低、正股价格调整风险等)

公司基本面分析

海印股份是广州民营控股的商业类上市公司,华南地区商业物业经营龙头,主营业务包括互联网金融、文化娱乐和商业运营。受矿业业务剥离及地产业务放缓影响,公司营收和净利润快速下滑,但16年一季度业绩好转。我们认为公司未来看点包括:第一,剥离高岭土业务,转型回归商业主业。第二,金融和文娱业务初具规模,后续发展可期。

总体来看,目前公司业绩还未明显改善,相对一般,但“商业+文娱+金融”生态闭环是未来看点。转债募集资金将用于上海市浦东新区周浦镇文娱商业综合体和酒店建设(又称“上海·海印又一城”),项目位于“迪士尼商圈”内,有助于提升公司业绩。风险提示:转型进度不理想、商业主营竞争加剧、宏观经济低迷风险。

研究员:姜超,周霞 所属机构:海通证券