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2017年08月17日 星期四

机构研报

宏观闲思系列之一:关于经济L型,你要知道的五件事

报告日期:2016-06-07

摘要:

斜率:较平缓。(1)从市场力量看,对经济冲击最大的是需求侧,但推动过去10多年经济增量的房地产、出口等需求侧正逐步见底(2015年房地产投资增速1%,出口-2.8%);(2)从许多重量级指标来看,中国经济最快速的调整应该已经过去。2015年,发电量增速为-0.6%(1995-2011年间平均为10.1%),铁路货运量增速为-11.9%(1995-2011年间平均为4.8%),工业企业主营收入0.8%(1997-2011年间平均为20.2%),这些指标显示工业已经接近衰退,继续下行空间有限。(3)从政策取向来看,权威人士多次强调经济会L型。

底部:等待慢变量调整到位。经济从一个均衡向另一个均衡过渡时,所有变量均要调整到位,才能重新出发。目前房地产投资、出口、库存等快变量基本调整完毕,但慢变量(消费、基建、杠杆、产能、不良等)仍有待调整。

变数:L型有三种演化前景。一是经济成功换挡,且过程顺利,平滑过渡,类似80年代中国台湾;二是成功换挡,过程痛苦,深蹲起跳,类似1973年前后日本和1998年前后韩国;三是换挡不成功,类似80年代拉美国家,落入中等收入陷阱。中国在国际分工中有一席之地,问题虽多但潜力大,第一种和第二种情景发生概率更高,不过这有赖于改革的成功推进。

政策会否L:大概率不会。L型有三种实现方式,一是经济内生动能向上,政策偏紧,二者力量基本平衡。二是经济内生动能向下,政策偏松,二者力量也基本平衡;三是经济内生动能恰好能维持平衡,政策中性。只有在第三种情况下,政策才会L型。因为周期的存在,内生动能驱动的经济常常不是繁荣就是衰退。美国经济在次贷危机后的表现接近L型,但政策波动较大,2009年财政刺激与QE1,2010年开始财政逐步收缩,但货币继续宽松,相继推出QE2\QE3\QE4,2015年开始财政货币双收缩,加息进程开启。

资产价格会否L:因时而异。美国二战后经济接近L型,但股市长牛,1950-2015年间美股翻了近100倍,房价大涨,债市先跌后涨。日本90年代初泡沫破灭后,经济呈现L型的低速增长,股市震荡长熊,房价大跌,债市持稳。经济L型时期,资产价格通常不会L型,有许多原因:政策并非L型,利率不是L型,通胀不是L型等。

研究员:熊义明 所属机构:国泰君安